国内餐饮企业上市正在遭遇难题，合兴集团利用手上的资源，将旗下的餐饮企业收购和并入到上市公司，用资产注入的方式实现了餐饮业的借壳上市。
■文/黄俊铭
合兴集团及其附属公司主要在大陆、香港、澳门及海外国家和地区采购、榨制、提炼、混制、装瓶、推广及及分销食用油及油脂，供家庭及餐馆及其它餐饮企业使用。合兴集团原是在开曼群岛注册成立，后改为百慕达注册。
合兴集团的控股股东为洪氏家族。
吉野家为著名的牛肉饭品牌，拥有超过一百年历史。而dairy queen则为备受欢迎的冰淇淋品牌，拥有超过七十年历史。
内地吉野家快餐连锁店及dq冰激凌连锁店经营权(以下非特别说明，均指内地吉野家和dq)的控股股东为queen board limited(一间于英属维尔京群岛注册成立之投资控股公司，为洪氏家族全资拥有;简称“qbl”)。
因而，合兴集团和qbl的控股股东均为洪氏家族。
主营不佳，合兴集团寻求多元化发展
合兴集团由于食用油业绩亏损，业务表现持续欠佳，董事决定采取更积极主动之行动，尝试将多元化发展至如食品及餐饮业及零售业务等其它相关行业，务求平衡并加强整体财务表现，为股东创造价值。
qbl在特许经营地区经营多品牌快餐连锁店业务，其业务产生相当大的收入流量。通过建议收购事项，合兴集团预期从目标集团立刻取得庞大收益及现金流量贡献。根据qbl合并管理账目，未经审核收益由2008年约港币77,800万元增加至2010年约港币123,420万元，复合年增长率约为25.9%。
合兴集团当前股份的流通量处于较低水平，机构投资者的基础亦较小，此番收购qbl让合兴集团股东及潜在投资者参与中国品牌快餐连锁业务。
一方面，合兴集团目前继续经营食用油业务，并贯彻执行合兴集团的现有业务战略，巩固优势地位。合兴集团亦审视其现有业务及其它多元化机遇，将股东价值最大化。
另一方面，为实行多元化战略，以及预期收购新业务是将食用油业务与未来新业务(如食品及餐饮业及零售业务等)分开，因为潜在的新业务相比食用油业务拥有不同的经营模式及风险组合(及相关负债)。注册成立新上市公司，担当合兴集团的控股公司，从而令合兴集团以辖下一组附属公司继续持有食用油业务，而未来新业务则由另一组附属公司拥有。
水到渠成，合兴集团借贷款吸收qbl
合兴集团与qbl签署收购协议，对价由约定各方经公平磋商后确定，过程中已参考各方经营、财务业绩，以及业务前景。据此，qbl同意出售待售股份(即qbl的全部已发行股本)及转让该笔贷款给合兴集团，总对价为港币347,500万元，以合兴集团向qbl(或其指定代名人)发行可换股证券的形式支付。根据qbl的合并管理账目，对价相当于qbl截至2011年6月30日止一年内总纯利，约25.9倍。完成交易时支付对价后，qbl将解除该笔贷款。此次交易的主体为qbl的全资子公司summerfield profits limited(一间于英属维尔京群岛注册成立之公司;简称spl)，其附属公司为特许经营地区的特许经营业务①。图一为合兴集团和qbl完成交易前股权架构。
(图一 完成交易前的股权架构)
合兴集团之法定股本为港币8,000万元，分为80,000万股每股面值港币0.10元之普通股。为确保合兴集团有充足数目的未发行股份，以供根据建议收购事项所涉及之可换股证券而向qbl(或其指定代名人)配发及发行换股股份，合兴集团的法定股本由港币8,000万元增至港币148,000万元，额外增加1,400,000万股每股面值港币0.10元的未发行股份，该股份于发行时与现有股份具有同等地位。
重组完成之后的spl及其附属公司为投资控股公司，旗下有一组拥有于特许经营地区经营吉野家及dairyqueen快餐连锁店的经营权的公司。完成交易后，spl及其附属公司将成为合兴集团全资附属公司。完成交易后，合兴集团控股有限公司将通过spl间接持有管理控股公司、间接特殊目的公司、特许经营控股公司及中国营运公司的100%权益(如图二)。
(图二 完成交易后的股权结构)
至此，吉野家和dq实现借壳上市。
启示
国内连锁餐饮企业竞争激烈，相关餐饮企业已经完成区域性布局，走出局域限制便成为首选，而全面布局必然要利用资本的扶持来推动。连锁餐饮企业上市的目的在于利用资本市场来跑马圈地，获得市场扩张优势。从当前国内的餐饮连锁的发展潜力来看，将优质资本进行整合有利于进行下一步资本运作。
在业界看来，财务不透明、收入无法确认、成本无法衡量、赢利难以估量等硬骨头，以及当前整个餐饮行业的人工和原料急剧上涨的行业问题很难撬开资本市场的大门。
然而，此次吉野家却借助合兴集团暗度陈仓，顺利绕过餐饮连锁上市难的雷区。毫无疑问的是，ipo审核和资产注入审核方式有差异。本次吉野家是通过被收购而巧妙“借壳”上市，避免了连锁餐饮企业上市的审核难题。当然，吉野家本身良好的盈利能力和上下游关系，一定程度上提高了吉野家的上市概率。因此，规模化的特许经营店借壳上市是一个不得已而又行之有效的方法。
吉野家“借壳”上市属于资本运作，但是联系上文，用“关联交易”和“家族资产注入”来解释，更能符合合兴集团收购吉野家的资本运作。
吉野家的的变相上市不仅促进了餐饮行业的上市热情，更为其企业后市发展扩大了市场平台。随着国内餐饮市场竞争力增加，合兴集团所持有的特许经营权市场需要通过资本市场进行提振，企业的长期发展需要资本市场支持。■
注：① spl拥有特许经营地区的特许经营业务，包括管理控股公司、间接特殊目的公司、特许经营控股公司、中国营运公司。
管理控股公司：指夏域有限公司，一间根据香港法例注册成立之公司;
间接特殊目的公司：指持有特许经营控股公司及中国营运公司的特殊目的公司，即hung’schina(beijing) limited、美灏有限公司、hop hing (anegada) limited、asset paradise limited、hop hing investment (liaoning) co., ltd.、佳得控股有限公司、智领集团有限公司、best realmprofits limited及星活有限公司;
特许经营控股公司：指合兴快餐有限公司、迅机投资有限公司、hop hing fast food china north investment co., ltd。及合兴特许有限公司，为分别与吉野家日本及dairy queen us签署特许协议的签约方;
中国营运公司：指北京吉野家快餐、哈尔滨合兴、大连合兴快餐及呼和浩特合兴等。
